Ansichten des indischen Fondsmanagers

Als Bottom-up-Anleger hält das FSSA-Team jedes Jahr weit über 1.500 Meetings ab, um die Fähigkeiten der Unternehmensleitungen und die Stärke der von ihnen geführten Geschäftsmodelle einzuschätzen. Diese monatlichen Manageransichten basieren auf den Gesprächen des Teams mit der Unternehmensleitung und der anschließenden detaillierten Analyse.

Preismacht

Jedes Unternehmen, mit dem wir dieser Tage sprechen, erzählt uns von dem Kostendruck, dem es ausgesetzt ist, der sich aus steigenden globalen Rohstoffpreisen ergibt. Die heimischen Stahlpreise sind bis Februar 2021 um 35 % im Jahresvergleich, Kupfer um mehr als 50 % im Jahresvergleich und Palmöl um mehr als 60 % im Jahresvergleich gestiegen. Indische Unternehmen sind gezwungen, zum ersten Mal seit fast einem Jahrzehnt mit starken Anstiegen der Inputkosten zu rechnen. Wir glauben, dass die Preismacht oft der entscheidende Lackmustest für die Qualität eines Geschäftsmodells ist.

Führende Konsumgüterunternehmen gehen in der Regel gestärkt aus solchen Phasen hervor. Steigende Preise für landwirtschaftliche Rohstoffe steigern die Einkommen in ländlichen Gebieten und stärken die Nachfrage der Verbraucher. Kategorieführer gewinnen Marktanteile von ihren unorganisierten Branchenwettbewerbern, die Schwierigkeiten haben, höhere Kosten an Verbraucher weiterzugeben. Diese führenden Unternehmen gewinnen auch an operativer Hebelwirkung – ihr Umsatzwachstum beschleunigt sich dank höherer Verkaufspreise, während sie Wege finden, diskretionäre Kosten zu senken.

Beispielsweise beschleunigte sich das Betriebsgewinnwachstum von Hindustan Unilever, dem größten Unternehmen für schnelllebige Konsumgüter (FMCG) in Indien, in Zeiten der Inflation der Inputkosten wie GJ08 bis GJ09 und GJ11 bis GJ12. Das Management wird wahrscheinlich auch die aktuelle Phase der Kosteninflation zu seinem Vorteil nutzen, da sich seine Wettbewerbsposition in den letzten Jahren in allen Kategorien weiter verbessert hat. Hero MotoCorp, der Marktführer in der indischen Zweiradindustrie, hat dagegen in Zeiten hoher Inflation typischerweise zu kämpfen.

Verbraucher sind im Einstiegs- sowie im gehobenen Segment, in denen das Unternehmen stark ist, sehr preissensibel. Die Bruttomargen von Hero sanken von 31 % auf 27 % von GJ06 bis GJ12, da es nur einen Teil der Erhöhung der Rohstoffpreise in diesem Zeitraum weitergab. In den letzten zwei Jahren hat das Unternehmen die Preise deutlich angehoben, nachdem neue Sicherheits- und Emissionsnormen erlassen wurden. Sein Management steht nun vor der schwierigen Wahl zwischen dem Schutz seines Volumens und seiner Rentabilität. Wir besitzen Aktien von Bajaj Auto im Portfolio, das mit einem ähnlichen Dilemma für das indische Zweiradgeschäft konfrontiert sein wird. Im Laufe der Jahre hat es Bajaj jedoch geschafft, sein Geschäft in mehrere Segmente und Regionen zu diversifizieren, was Bajaj hilft, seine Margen besser zu verteidigen als seine Konkurrenz.

Die meisten unserer Portfoliounternehmen haben hohe Bruttomargen, was bedeutet, dass sie im Vergleich zu Unternehmen mit niedrigeren Bruttomargen eine kleinere Preiserhöhung vornehmen müssen, um ihre Rentabilität aufrechtzuerhalten. Sie haben auch die Fähigkeit gezeigt, ihre Rentabilität in inflationären Umgebungen über Jahrzehnte zu schützen und sogar zu verbessern. Darüber hinaus haben diese starken Geschäftsmodelle während der Inflationszeiträume höhere Marktanteile. Wir sind zuversichtlich, dass sie auch im aktuellen Zeitraum ähnliche Ergebnisse erzielen werden.

Godrej Consumer Products

Wir sind seit vielen Jahren Aktionäre von Godrej Consumer Products. In den letzten zwei Jahrzehnten war es eines der besten Verbraucherunternehmen in Indien und erzielte eine annualisierte Rendite von 30 % für seine Aktionäre. Allerdings hat das Geschäft in den letzten Jahren aufgrund einer Kombination aus schwacher Verbrauchernachfrage in jedem seiner Märkte und Fehltritten des Unternehmens Schwierigkeiten gehabt. Es hat neue Führungskräfte ernannt, deren Handlungen auf eine neu entdeckte Energie hindeuten, um auf das Wachstumspedal zu treten und zu ändern, was nicht funktioniert hat. Wir haben kürzlich mit den Leitern der Geschäftsbereiche von Godrej Consumer Product in jedem seiner Schlüsselmärkte gesprochen – Indien, Indonesien und Afrika.

Indien ist der Schlüsselmarkt des Konzerns und trägt zu 70 % zum Betriebsgewinn bei. Die Verbrauchernachfrage wurde hier durch wiederholte makroökonomische Störungen (Demonetisierung, Waren- und Dienstleistungssteuer, die Krise der nicht im Bankensektor verorteten Finanzunternehmen und jetzt Covid) beeinträchtigt. Auch Godrejs Innovationstempo war in den letzten Jahren zurückgegangen. Dies scheint sich zu ändern. Das Unternehmen hat neue Produkte wie Geschirrspülmittel, Toilettenreiniger und Bodenreiniger auf den Markt gebracht, da die Nachfrage der Verbraucher nach diesen Kategorien zunimmt. Es erweitert auch den Vertrieb in ländlichen Gebieten und hat engagierte Teams geschaffen, um sich auf aufstrebende Kanäle wie E-Commerce zu konzentrieren. Diese Initiativen deuten auf einen erneuten Wachstumsdurst hin, der in den letzten Jahren fehlte.

Seine internationalen Geschäfte wurden durch Fusionen und Übernahmen aufgebaut. In Indonesien hat Godrej seine Gewinne kontinuierlich gesteigert, indem es in einem schwachen Marktumfeld Marktanteile gewonnen hat. Dieses stetige Wachstum sollte anhalten, da es seine Präsenz im lukrativen allgemeinen Handelskanal ausweitet und in große neue Kategorien wie Hygieneprodukte eintritt. Sein Vorstoß in Afrika durch mehrere Übernahmen, die über ein Jahrzehnt getätigt wurden, war eine Quelle erheblicher Enttäuschung. Hier hat sich jedoch eine wichtige Veränderung ergeben, da Dharnesh Gordhon, der ehemalige CEO von Nestle Nigeria, im letzten Jahr in die Führungsriege des afrikanischen Geschäfts von Godrej berufen wurde. Er treibt Veränderungen in jedem Aspekt des Geschäfts voran, von der Preisgestaltung über den Vertrieb, die Fertigung bis hin zur Talentrekrutierung. Dharnesh hatte bei Nestle ähnliche Veränderungen erfolgreich geleitet. Diese Initiativen haben das Potenzial, die Gewinne von Godrej Africa von einer niedrigen Basis um das Mehrfache zu steigern.

Vorübergehende schwierige Phasen in von Natur aus starken Unternehmen bieten oft die attraktivsten Anlagemöglichkeiten.

Godrej ist in stark unterpenetrierten und bargeldgenerierenden Kategorien tätig. Das Wachstum, das in den letzten Jahren fehlte, dürfte nun wieder zurückkehren. Nach diesen Engagements hat sich unsere Überzeugung für den Investment Case unserer Beteiligungen erhöht.

Die zweite Covid-19-Welle in Indien

Indien begann das Jahr 2021 inmitten eines optimistischen Umfelds. Anfang des Jahres hörten wir, dass das Leben unserer Freunde und Familien langsam wieder zur Normalität zurückkehrte und die aktiven Fallzahlen von Covid-19-Infektionen einen stetigen Rückgang verzeichneten. Einige Kommentatoren deuteten sogar an, dass Indien eine Herdenimmunität erreicht habe, was jetzt lächerlich klingt. Auch die Verbrauchernachfrage war kategorienübergreifend stark. Doch seit Mitte Februar sind die neuen Covid-19-Fälle von rund 10.000 täglich auf mittlerweile mehr als 93.000 (Stand: 4. April) gestiegen, ähnlich wie bei ihrem vorherigen Höchststand von 98.600 täglichen Fällen im September.

Die Geschwindigkeit des aktuellen Anstiegs ist besorgniserregend – die Zunahme der täglichen Fälle von 10.000 auf 90.000 hat nur halb so lange gedauert wie im letzten Jahr. Auch die Sterberaten dürften mit einer Verzögerung steigen. Es gibt jedoch zwei entscheidende Unterschiede zwischen den beiden Wellen der Pandemie. Der Bundesstaat Maharashtra allein macht mehr als die Hälfte der täglichen Neuinfektionen aus und die fünf wichtigsten Bundesstaaten machen 70 % aus. Aufgrund der hohen Fallkonzentration in einigen Städten und Staaten werden Eindämmungsmaßnahmen lokalisiert. Es wurden keine groß angelegten regionalen oder nationalen Lockdowns angekündigt. Die Impfkampagne beschleunigt sich ebenfalls, nachdem die Regierung private medizinische Einrichtungen zur Teilnahme am nationalen Impfprogramm zugelassen hat. Inzwischen wurden über 75 Millionen Impfstoffdosen verabreicht.

Unsere Gespräche mit Portfoliounternehmen haben deutlich gemacht, dass sie gut positioniert sind, um mit den Auswirkungen der zweiten Welle des Virus auf ihre Geschäfte umzugehen. Sie haben effektive Möglichkeiten für ihre Mitarbeiter geschaffen, aus der Ferne zu arbeiten und mit ihren Kunden, Lieferanten und Vertriebspartnern zu interagieren, wenn keine persönliche Kommunikation möglich ist, und sie haben ihre Bilanzen während der beispiellosen Abriegelung im letzten Jahr gestärkt. Sie sind aus der Disruption mit stärkeren Marktpositionen hervorgegangen. Wir achten nicht zu sehr auf die Quartalsergebnisse, aber wir haben festgestellt, dass unsere Unternehmensbeteiligungen in den Quartalszahlen, die durch die höchste Unsicherheit des letzten Jahres gemeldet wurden, eine inhärente Resilienz von Management und Geschäftsmodell aufweisen, was unsere Überzeugung von ihrer Fähigkeit, mit den Risiken, die sich aus dem Anstieg von Infektionen ergeben, erfolgreich umzugehen, erhöht hat. Wir würden jeden Rückgang der Aktienkurse, der sich aus der zweiten Welle von Covid-19 ergibt, als eine attraktive Gelegenheit ansehen, unsere Bestände zu erhöhen.