Marktausblick: Ist dies das Ende der Welt, wieder einmal?!

Die Anleger haben in den asiatischen Märkten vom Motto „Alles, solange es China ist“ zum höchsten Niveau von Angst und Unglauben gewechselt, was aber eine typische Reaktion in Situationen darstellt, in denen die Märkte signifikant nachgeben. Richard Jones, Direktor bei FSSA Investment Managers brachte bei einer Rede anlässlich des FSSA-Forums 2023 seine Ansicht zum Ausdruck, dass es Gründe für die Anleger gibt, vorsichtig zu sein – wobei geringere Nachfrage, höhere Schulden, Entkopplung und Demografie die offensichtlichsten Probleme sind. Aber niedrigere Preise stehen normalerweise für höhere Renditen; und heute hat es den Anschein, dass die Unternehmen zumindest deutlich günstiger bewertet werden.

Das „verlorene Jahrzehnt“ Asiens

In Asien gab es im vergangenen Jahrzehnt (2013–2023) in einem Großteil der Region ein „verlorenes Jahrzehnt“ mit annualisierten Renditen im niedrigen einstelligen Bereich im Vergleich zu den zweistelligen Renditen des vorherigen Jahrzehnts (2003–2013).¹ So haben China und Singapur beispielsweise in den letzten 10 Jahren annualisiert nur dürftige 3,9 % bzw. 1,8 % erzielt, wohingegen die Philippinen und Malaysia im negativen Bereich lagen. Nur die USA, Taiwan und der MSCI World (wovon die Hälfte aus den USA besteht) hatten in den vergangenen 10 Jahren im Vergleich zum vorherigen Jahrzehnt höhere Renditen.

Und auf Sektorebene sieht es noch schlechter aus. Der Technologiesektor war mit einer annualisierten Rendite von fast 15 % für das letzte Jahrzehnt der Hauptrenditetreiber in Asien. Die Renditen aller anderen Sektoren fielen wesentlich geringer aus und lagen erheblich unter dem Niveau der vorherigen 10 Jahre.

„Business as usual“ (weiter wie gewohnt)

Wie die langjährig treuen FSSA-Klienten wissen, agiert das Team nicht auf „Makro-Ebene“. Und vor diesem Hintergrund stellt dies für FSSA ein „Business as usual“ dar. So sah der Rückenwind und Gegenwind für die Anleger aus, aber der Prozess und die Philosophie fürs Anlegen des Teams wurden weiterhin durch einen Bottom-up-Ansatz bestimmt und fokussierten sich auf das Finden der besten Unternehmen der Region, die im Laufe der Zeit ein höheres Wachstum erzielen können. Das Team sucht nach qualitativ hochwertigen Unternehmen, was beim Management beginnt, wenngleich die Geschäftsqualität (hinsichtlich Barrieren für Eintritt und Nachhaltigkeit von Erträgen) ebenfalls von entscheidender Bedeutung ist. Diese Merkmale möchte es mit einer angemessenen Bewertung würdigen.

Das Ergebnis des seit Langem (über 30 Jahre) etablierten Anlageprozesses von FSSA sollte im Laufe der Zeit zu einem Ergebnis über Index-Niveau und einer respektablen langfristigen absoluten Rendite führen. Das Renditeprofil der Asian Equity Plus Strategy von FSSA zeigt, dass sie tendenziell eine bessere Performance bei schwierigen Marktbedingungen erzielt, jedoch in einfacheren Zeiten hinterherhinkt. In der Tat wurde die langjährige Erfolgsbilanz des Teams bei den Renditen durch die letzten vier Marktkrisen (die Asienkrise im Jahr 1997, die Dot-Com-Implosion im Jahr 2000, die globale Finanzkrise im Jahr 2008 und Covid im Jahr 2020) verdeutlicht (und vielleicht sogar verbessert).

Die Qualität des asiatischen Aktienportfolios von FSSA

Indes liegt die Bruttomarge (ohne Finanzwerte) bei der Bewertung der Asian Equity Plus Strategy von FSSA in der Art einer Aktienbewertung für das Portfolio bei derzeit 43 %. Sie war bemerkenswert stabil und wesentlich höher als der entsprechende Wert für einige der Indizes: die Bruttomarge des MSCI Asien-Pazifik ex-Japan Index liegt bei nur 28 %, wohingegen die Bruttomarge für FTSE100 und S&P500 36 % bzw. 34 % beträgt. De operative Marge für das FSSA-Portfolio ist ebenfalls höher, und zwar 21 % gegenüber 12 % für den MSCI Asien-Pazifik ex-Japan Index, 16 % für den FTSE 100 und 13 % für den S&P500.²

Das FSSA Asian Equity Plus Portfolio weist außerdem bessere Unternehmensrenditen auf, was durch die Eigenkapitalrendite (Return On Equity, ROE) ausgedrückt wird. Das Team hat oftmals geäußert, dass die ROE vielleicht der beste numerische Indikator für die potenzielle Qualität ist. Die ROE des Portfolios liegt mit 19 % höher als die von S&P500. Unterdessen sind der Cashflow und die Cashflow-Generierung des Portfolios ebenfalls besser als bei den drei Indizes – und diese höheren Werte werden ungeachtet der Tatsache erreicht, dass asiatische Unternehmen im Allgemeinen fast keine Schulden haben.

Es lässt sich zusammenfassen, dass das Asian Equity Plus Portfolio von FSSA höhere Margen, bessere Renditen und einen niedrigeren Verschuldungsgrad aufweist – was alles auf eine Unternehmensauswahl höherer Qualität hindeutet Aus der Bewertungsperspektive sind das Kurs-Gewinn-Verhältnis und das Kurs-Buchwert-Verhältnis des Portfolios etwas höher als beim MSCI Asien-Pazifik ex-Japan Index, aber mit einem beträchtlichen Abschlag gegenüber dem S&P500. Nach Richards Auffassung ist das Verhältnis von Preis zu Qualität attraktiv.

Die Qualität der zugrundeliegenden Unternehmen ist ähnlich hoch.

Durch Betrachtung einiger der Portfoliounternehmen auf derselben Grundlage stellt sich ein ähnliches Muster dar. Das FSSA-Team ist der Meinung, dass Taiwan Semiconductor (TSMC) immer noch eines der weltweit größten Unternehmen ist, und die Bewertung ist weiterhin nicht unangemessen. Die langfristigen Renditen waren gut, und man kann sich nur schwerlich eine bessere Art eines umfassenden Engagements im Technologiebereich vorstellen. (Vielleicht mit ASML oder ARM, aber diese sind wesentlich teurer.)

CSL, oder Commonwealth Serum Laboratories, ist ein weiteres Portfoliounternehmen, das den Klienten vielleicht aber weniger bekannt ist. Die Marge und das Renditeprofil scheinen sich zu verschlechtern, obwohl der Konzern in der Vergangenheit eine überlegene Wirtschaftsleistung erreicht hat. CSL machte während Covid eine schwere Zeit durch, da sein Hauptrohstoff (Blut von US-Spendern) erheblich beeinträchtigt wurde, als Amerika zum Stillstand kam. Die Normalisierung nimmt hinsichtlich der Kosten mehr Zeit in Anspruch als erwartet, während man an der Schwelle zur Vermarktung mehrerer neuer Produkte steht. Andererseits sehen die langfristigen Renditen ähnlich gut aus, und das Unternehmen scheint nicht langfristig beeinträchtigt zu sein.

Beim Fazit der Präsentation hob Richard die 10 größten Portfoliotitel in der Asian Equity Plus Strategy von FSSA (TSMC und CSL sind beide darunter), die besten und schlechtesten Leistungsbeitragenden über einen Zeitraum von fünf Jahren sowie neue Käufe und Veräußerungen im Portfolio über die vergangenen 12 Monate hinweg (bis zum 31. August 2023) hervor.

Fußnoten

1 Quelle: MSCI, Bloomberg, Vergleich der annualisierten Renditen über einen Zeitraum von 10 Jahren bis zum 31. Juli 2023 und einen Zeitraum von 10 Jahren bis zum 31. Juli 2013.

2 Quelle: Bloomberg, Stand 18. August 2023