Indien – Monatliche Manageransichten

Seit Jahresbeginn wurden 34 Unternehmen an den indischen Börsen notiert, die insgesamt 7,2 Mrd. USD^{1 gesammelt haben, was auf das Gesamtjahr bezogen in Indien in den letzten 12 Jahren nur zweimal übertroffen wurde.} In unseren monatlichen Manageransichten sprachen wir im April 2021 über die zahlreichen Börsengänge (IPO), die wir Anfang dieses Jahres in Indien gesehen hatten. Es ist nicht überraschend, dass sich dieser Wahnsinn fortsetzt, ähnlich wie er in vielen globalen Märkten beobachtet wurde. 

Freies Kapital überflutet die Finanzmärkte seit mehr als einem Jahrzehnt mit Liquidität, angetrieben durch niedrige Zinsen und eine nachhaltige quantitative Lockerung seitens der Zentralbanken. Das Ergebnis war ein kometenhafter Anstieg der Verfügbarkeit von Kapital sowie der Bewertungen, zu denen Unternehmen Geld sammeln können. In diesen Fällen ist es nicht ungewöhnlich, dass disruptive „New Age“-Geschäftsmodelle mit einem Aufschlag gehandelt werden, da bei ihnen traditionelle Bewertungsmethoden aufgrund mangelnder Rentabilität nicht anwendbar sind. In diesem Jahr hat das indische Start-up-Ökosystem bereits 22 neue „Einhörner“ hinzugefügt, was eine Bewertung über 1 Mrd. USD impliziert. Im Vergleich dazu gab es 2020 insgesamt 11 neue Einhörner und 2019 sechs. 

Das jüngste und größte davon in Indien, das an die öffentlichen Märkte gelangte, war die Lebensmittellieferplattform, Zomato, die im Juli 2021 mit einer Marktkapitalisierung von fast 8,5 Mrd. USD notiert wurde. Als Team haben wir viel über das Unternehmen recherchiert und ein ermutigendes Treffen mit dem Management-Team geführt, das uns gefallen hat. In Anerkennung der langfristigen Chance haben wir uns für diesen Börsengang beworben, uns aber schließlich zurückgezogen, als wir die Euphorie bei der Emission sahen. Das Unternehmen nahm seinen Börsengang mit einer überwältigenden Bewertung von einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von 14,9 vor, was deutlich über der Konkurrenz in anderen Märkten liegt. Dies wurde nicht nur von eifrigen Anlegern schnell aufgesogen, sondern der Aktienkurs konnte sich dann bei der Notierung mehr als verdoppeln. Die Nachfrage nach diesem Börsengang spiegelte sich auch in einer der längsten Ankerinvestorenlisten wider, die wir in all unseren Jahren gesehen haben. 

Einerseits gibt es für solche Unternehmen einen langen Wachstumspfad, da nur 4 % der indischen Bevölkerung aktiv auf internetbasierten Plattformen konsumiert²; und mit steigender Kaufkraft können diese Unternehmen für viele Jahre ein starkes Wachstum verzeichnen. Auf der anderen Seite verläuft das Wachstum jedoch selten geradlinig. Wir glauben, dass ein großer Teil dieser potenziellen Chance in Zomatos aktuelle Bewertungen integriert zu sein scheint, und obwohl wir langfristig optimistische Annahmen treffen, konnten wir überhaupt kein Aufwärtspotenzial erzielen. Unser Anlageansatz konzentriert sich auf den Kapitalerhalt, und wir stellen in hohem Maße Überlegungen zu Risiken an. Dieser überschäumende Markt macht uns nervös.

Das letzte Jahrzehnt war eine schwierige Phase für Corporate India. Nachdem Unternehmen den Stress mehrerer Skandale sowie schwerwiegende Probleme mit der Vermögensqualität im Bankensektor durchlebt hatten, sahen sie sich mit einer Reihe von Hindernissen konfrontiert, darunter der Demonetisierung, der Einführung der Waren- und Dienstleistungssteuer (GST), einer Liquiditätskrise nach dem Konkurs eines großen Infrastrukturfinanzierers und schließlich einer Pandemie. Das Wachstum war branchenübergreifend schwach. Der Unternehmensgewinn sank 2020 auf nur 1,6 % des BIP, verglichen mit einem Höchstwert von 7,8 % im Jahr 2008³, und war der niedrigste Wert seit 25 Jahren.  

Der Silberstreif am Horizont dieser Durststrecke war, dass bestimmte Reformen wie GST und der Real Estate Regulation Act (RERA) eingeführt wurden, was unserer Meinung nach langfristig positiv für die Entwicklung Indiens sein wird. Darüber hinaus hat dieser Zeitraum den Marktführern in jeder Kategorie geholfen, auf Kosten schwächerer, unorganisierter⁴ Wettbewerber Gewinne einzufahren. Unser Portfolio besteht aus vielen dieser marktbeherrschenden Unternehmen, die diesen Zeitraum als Gelegenheit genutzt haben, ihre Marktposition in den Kategorien, in denen sie tätig sind, zu stärken. Da sich das Land von der Pandemie erholt, sind diese Unternehmen unserer Ansicht nach in der Lage, das starke Wachstum der zyklischen Tiefstände, die wir derzeit erreichen, zu erfassen. 

Auch Kommentare von Managementteams sind jetzt positiver als in den letzten Jahren. In einem kürzlichen Gespräch mit dem Portfoliounternehmen Mahindra CIE Automotive erwähnte der CEO, dass das Unternehmen während des starken  Abwärtszyklus in der Automobilindustrie in den letzten zwei Jahren Aufträge von mehreren Neukunden gewonnen hat. Das Unternehmen betreibt seine Fabriken rund um die Uhr und erweitert mit Unterstützung der Kundenaufträge die Kapazität über Abteilungen hinweg. 

Die Managementteams von Oberoi Realty und Mahindra Lifespaces stellten fest, dass Kunden sich für Immobilienbaugesellschaften des organisierten Sektors mit robusten Bilanzen und termingerecht fertiggestellten Projekten entschieden. Sie haben starke Buchungen für ihre neuen Projekteinführungen erhalten. Wir haben auch gesehen, dass mit steigendem verfügbarem Einkommen der Anteil der Kundenausgaben für Premiumprodukte zunimmt. Dazu gehören Klimaanlagen, Immobilien und Finanzprodukte. Der CEO von IIFL Wealth, dem größten unabhängigen Vermögensverwalter in Indien, sagte uns kürzlich, dass er in den letzten zehn Jahren nicht so zuversichtlich über die Aussichten des Unternehmens war, wie er es jetzt ist. 

Unser aktuelles Portfolio ist qualitativ hochwertiger als in der Vergangenheit. Gemäß der nachstehenden Tabelle beträgt die Rendite auf das eingesetzte Kapital (ROCE) 42 % für das Portfolio, was absolut gesehen attraktiv ist und höher als unsere eigenen Portfolios von vor drei und fünf Jahren. Es wird erwartet, dass das Wachstum ansteigt, wobei das erwartete Wachstum des Gewinns pro Aktie (EPS) in den nächsten zwei Jahren auf 28 % CAGR⁵ von einer niedrigen Basis aus geschätzt wird. Die Bewertungen für das Portfolio unterscheiden sich nicht wesentlich von der Vergangenheit, mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 27.

Da der Kapitalerhalt im Mittelpunkt unserer Anlagephilosophie steht, sind wir der Ansicht, dass das aktuelle Portfolio attraktiv positioniert ist.